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首发 | 昌明:人民币和美元的宏观流动性变化对数字货币有何借鉴

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10月20日,由TokenInsight主办的2019全球数字资产量化大赛开幕式在北京望京51TED举办。

10月20日,由TokenInsight主办的2019全球数字资产量化大赛开幕式在北京望京51TED举办。本次量化大赛的目标是,帮助优秀的量化团队在市场中脱颖而出,帮助投资者发现好的投资渠道,提高行业透明度,推动创建一个健康的行业发展环境。数位行业顶级嘉宾出席本次大赛的开幕式,金色财经进行了现场图文直播(点击此链接查看直播)。

在开幕式中,资管及外汇专家、熊猫交易员昌明发表题为“人民币和美元近期宏观流动性的变化”的主题演讲,分析了美元体系的变化和中小型银行的压力。他指出,9月份美元的流动性意外坍塌,美元体系发生了变化。对于美元流动性的改变,昌明说明三点原因

1、银行监管对流动性产生了系统性风险恐慌,使其流动性障碍不断增加。

2、美元作为一种全球货币,需求来自美国或全球的企业,它们有美元资金池。离岸美元资金池高峰是2.8万亿,现在收缩了一大半。

3、与通胀有关。商品生产商和新兴市场担负了美元财政赤字的接盘工作,但这两部分人最近势头不行,沙特开始缺余粮,而中国的外汇储备也开始出现下降趋势,而现在美国的财政赤字由美国本土投资者持有。

昌明还表示,中国的中小型银行资产质量较差、存款基础薄弱,大量依赖同业市场进行资金往来。供给侧结构性改革强调风险隔离,破除同业刚兑,已经开始影响到中小型银行的负债。央行的流动性供给存在分层机制,中小型银行获得支撑的难度大于大型银行。下半年仍有可能出现大量资金溢出,使中小型银行捉襟见肘的情况。

对于数字货币的影响,昌明指出,从理想主义角度来说,谈数字货币,就不应该考虑流动性,传统货币体系还会持续不断为其发展提供经验教训。

演讲进行整理,主要内容如下:

我一直耕耘在传统领域,在数字货币方面希望对大家有一些启迪。我主要观察的是货币的流动性,在传统宏观领域所看到的一些模式,对于数字货币也会有借鉴。

9月份美元的流动性意外坍塌,在美元交易公开市场引起震动。9月17日美联储宣布的操作,是近十年来美联储主动向市场投放流动性,对此我很震惊。为了保证美元货币体系能够无缝、无障碍的结算,需要很多闲钱,2003年时,300到500亿美元就够了,我在这样的体系里工作四年,之后出现金融危机。金融危机后,美联储、各大银行都大量投放流动性,货币体系内的闲钱,最高峰超过2万亿。因为释放太多流动性,美联储2015年开始进入收缩周期,目前的目标是13000亿。为什么支撑流动货币体系的闲钱变化会如此大?这要结合银行和金融体系的变化进行分析,中间有太多的故事。

数字货币用区块链的方式摆脱了对中央及一系列金融层级的依赖性。传统的银行体系,不止是需要一个央行来发行货币,也需要商业银行进行贷款、存款和清算的操作,且现代商业银行体系真正成型的时间不算太久。

做银行的人对巴塞尔协议耳熟能详,之前办银行有信誉即可,此后随着几次重要的金融危机,银行从业人员意识到,为了金融体系的稳定性,需舍弃一部分自由度,即资本的流动性。1993年巴塞尔银行委员会第一次通过了银行应保留多少资本的协议。1996年扩充协议时,对银行可以做什么样的事情进行了一部分限制,结果是,国债理论上风险最低、流动性最好。

之后,影子银行发展迅速,其主要载体并不是现金,而是债券回购以及类似的东西,结果造就了2007年的流动性次贷危机。银行创造出大量的流动性,严重超出它们持有的资产能够提供的对冲,一旦商业银行节点崩塌,整个货币体系也崩塌了。传统银行意识到业务会对持有多少高流动性的安全资产有限制。之所以出现2007年的美国次贷危机和2010年的欧债危机,是因为银行的资本不够、流动性不够,那可以继续增加流动性,以及对资本进行限制。

现在巴塞尔3,已经应用于全球各大银行,它继续把结构复杂化、层级化。钱不仅在量上要保证流动性,还要在期限上保有相应的流动性。若近30天有一笔钱需要兑付,以前的方法是把这笔流动性转期。而现在巴塞尔协议要求把这部分资产从资产负债表里面扣除掉。面对流动性的变化,银行怎么办呢?只能去借,所以巴塞尔3实际增加了对流动性的障碍。

管流动性的是央行,一旦涉及到货币体系流动性及金融稳定时,需要跟财政、银行等一起协作。若认为流动性被条条框框限制住了,只能做一件事情,那就是继续印钱,继续释放流动性。美联储已经承认自己出问题的方式,也不是很直白,就是默默地说,将会继续投放流动性,投放美元。概括下,因为银行监管对流动性产生了系统性风险恐慌,让它不停增加流动性障碍,这是一个方面

第二方面,既是美元的经验,也是美元的效果。我们听过的国际性货币,像美元、英镑、欧元,在交易员看来未必是国际货币,什么样的模式使美元成为全球结算货币呢?有很多原因。在近十年来,我们总结了一个趋势,美元作为一种全球货币,需求来自美国或全球的企业,它们有美元资金池。以前在海外的收入不征税,川普税改不允许这样,要把在国外的钱收回来。离岸美元资金池高峰是2.8万亿,现在收缩了一大半,美元在全球的流动性未必像它声称的那么好。

第三方面,也是我认为真正影响美元的问题,就是通胀。近十年不管是宏观经济学家还是交易员,一直在争论,为什么美元的流动性没有形成通胀,甚至还伴随着美元赤字大幅度增加。美国印了这么多钱,为什么没有引起通胀?一些不主流的学者说,这是因为美元的信用太好了,美国财政部需要钱时,只需要让人相信它有收税的能力,就可以源源不断的印钱,获得流动性。

作为离岸市场做了十几年的交易员,我部分认同,但也有一部分不认同。若有一部分资金投放到市场没有形成通胀,下意识应该只有一个答案,就是这部分资金被不需要的人存起来,当做储蓄了。如果货币没有流动起来,自然不会有通胀。过去15年间确实有一群很勤劳的接盘侠,默默扮演了美元财政赤字的接盘工作,主要的力量有两块,一个是商品生产商,中东的石油阔佬,把收到的美元投资到美国市场。另一个是新兴市场,新兴市场的央行近15年一直在积累外汇储备,中国的最多。但是这两部分人最近不行了,沙特是地主家,也开始缺余粮了,要把传家宝沙特阿美拿出来卖掉。而中国的外汇储备已经到了尽头,开始出现了下降趋势。现在美国的财政赤字由美国本土投资者持有。

作为一名交易员,过去十年目睹了很多坚不可摧磐石的破裂,这部分破裂导致的危机,尤其体现在美元身上。但是这部分经验教训能给我们什么参考呢?可能有点儿反直觉,那就是,和货币循环隔得越远的货币体系反而越安全,制造障碍也可以积极一点。

中国人民银行的货币调控思路和传统央行是完全不一样的。非银行金融体系在货币流动性中起到了很大的作用,关键在于能否用好这一部分,抑制他们在货币体系中的传输,尽量让资金传输到想要的地方。我们看到的模式,最早的时候,所谓的资金避实就虚,是通过金融体系的循环形成的。现在我们看到银行有意在资金循环体系中设置障碍,通过资管新规抑制非银行金融体系,而这部分货币体系的障碍既可以成为阻碍,也可以成为助力。

对于数字货币的影响,从理想主义角度来说,谈数字货币,就不应该考虑流动性。只不过还没有看到数字货币的这一天,什么时候能来到,我说不清楚,但是传统货币体系还会持续不断的提供这个方面的教训。

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